UN « TIENS » VAUT-IL MIEUX QUE DEUX « TU L’AURAS » ?

Vendre ou restructurer les actifs en difficulté, telle est la question.

Les entreprises qui détiennent au bilan des actifs en difficulté sont souvent confrontées à un dilemme majeur: faut-il d’abord les restructurer ou bien les vendre tout de suite ? Rares sont les entreprises qui réussissent leur restructuration au point de redevenir leader sur leur marché. Cela dit, en faisant l’impasse sur une restructuration, les actionnaires craignent de vendre au pire moment et d’obtenir un prix de vente désavantageux.

Thomas Sittel, Partner chez goetzpartners, a apporté son éclairage sur cette question lors de la Conférence Allemande sur les Actifs en Difficulté (German Distressed Assets Conference) à Francfort.

« Du point de vue de l’actionnaire ou du créancier, la décision découle d’un simple calcul d’investissement. En général, nous pouvons affirmer que la valeur d’une entreprise va augmenter considérablement si la restructuration est réussie… mais seulement dans ce cas-là. Il est extrêmement important (et tout aussi difficile) d’anticiper la probabilité de succès d’une restructuration. Les études des banques d’investissement sur le sujet concluent presque toutes à un impact positif, mais la réalité est assez différente » observe M. Sittel.

Comment mesurer la probabilité qu’une restructuration soit rentable? D’après M. Sittel, la complexité du processus de restructuration et ses chances de succès dépendent largement des origines de la crise. Le spécialiste estime que des problèmes stratégiques telles qu’un mauvais positionnement de marché, une évolution dans la réglementation ou un changement d’habitude des consommateurs sont beaucoup plus difficiles à gérer que des problèmes opérationnels, comme par exemple des processus déficients ou des instruments de pilotage inadaptés.

Un exemple concret
Pour illustrer ses propos, M. Sittel évoque Zapf Creation. Le fabricant de jouets (Baby Born, Annabell, Chou Chou…) était en difficulté financière car les jeunes filles jouaient de moins en moins à la poupée et s’intéressaient à des jouets plus techniques. L’évolution du comportement des clients a obligé l’entreprise à faire évoluer sa gamme de produits, une démarche extrêmement complexe ; il était très difficile d’anticiper les chances de réussite de la restructuration. Dans un tel contexte, les investisseurs doivent impérativement soumettre leurs différents business plans à une analyse de sensibilité. Bien que certaines études de restructuration présentent plusieurs scenarii, ceux-ci sont très rarement pondérés en fonction de leur probabilité de succès.

« C’est justement ce scenario « pondéré » qui doit être utilisé comme base du calcul d’investissement » avance M. Sittel. « Si vous ne prenez pas en compte la probabilité de succès de la restructuration, le retour sur investissement (calculé en comparant le produit actualisé de la vente avec et sans restructuration préalable) s’avérera souvent beaucoup moins élevé que prévu ».